投资要点： 投资评级与估值：维持2019-21年收入预测18.6、20.6、22.7亿元，分别同比增长10.0%、10.5%、10.3%，维持2019-21年归母净利润预测2.88、3.25、3.70亿元，分别同比增长-5.4%、12.7%、13.9%，对应2019-21年EPS为0.37、0.41、0.47元，最新收盘价对应2019-20年PE分别为36、33倍，维持增持评级。公司作为食醋行业细分龙头，在行业集中度偏低、消费升级持续推进的背景下，份额提升仍有较大空间；同时公司受体制因素限制较多，整体经营效率明显低于其他调味品细分行业龙头，未来若管理机制上能够有所改善，盈利能力潜在改善空间可观。 调味品主业经营平稳，多措并举打开增长空间：恒顺作为食醋行业龙头，拥有较强的品牌及产品优势，近年来公司积极推进渠道变革，通过内部激活销售团队积极性、加大外埠市场拓展力度、地面空中营销同步发力等方式提升公司整体竞争力，获得了良好收效；同时在食醋主业以外，公司也在加大其他品类调味品的布局，料酒、酱油等业务均实现快速增长。19年上半年，公司实现了接近双位数的收入增长，其中食醋主业平稳发展，料酒业务延续高增，预计下半年公司仍有望延续这一趋势、保持双位数收入增长。 拟现金收购恒顺商场，有助于发挥协同效应：公司于9月26日发布公告，拟出资4424万元收购恒顺集团全资子公司恒顺商场的100%股权。恒顺商场目前拥有9家门店，均位于镇江市区人流密集区域和客流量较大的旅游风景区域，主要直营销售镇江特产，以恒顺品牌中高端产品为主，另有少部分其他镇江特产。从恒顺商场财务情况来看，整体经营趋势较为平稳，收入及利润近两年略有下降，账面保有一定货币资金，据公司预测恒顺商场19年度经营净利润有望实现同比增长，同时恒顺商场计划新增2家门店，实现稳步扩张。我们认为，从经营角度来看，恒顺商场作为恒顺产品在镇江当地的特色销售渠道，与恒顺调味品主业本身具备一定协同效应，如收购顺利实施，达成后关联交易将随之减少，公司自有渠道和整体销售网络将得到补充，利于镇江特色品牌形象的打造。 食醋行业格局尚分散，恒顺有望持续达成份额提升：食醋行业作为调味品行业细分领域之一，得益于产品本身的健康属性和功能多用化，具备较大发展空间，未来伴随消费者收入水平提升、消费观念进步，行业仍有较大增长空间。而食醋行业目前整体还处于高度分散状态，恒顺作为行业龙头拥有较强的先发优势，在品牌及产品力方面均明显领先竞争对手，未来若能进一步理顺内部机制、提升渠道战斗力，份额提升空间仍十分可观。 股价上涨的催化剂：调味品业务收入增速超预期、体制改革有突破 核心假设风险：业绩低于预期、行业竞争加剧
原标题：恒顺醋业(13.530, 0.14, 1.05%)：调味品稳健经营，收购恒顺商场完善渠道建设 来源：申万宏源(4.790, 0.01, 0.21%)证券
